пецифика выплаты по привилегированным акциям и конвертируемым ценным бумагам с фиксированного размера дивиденда и учет отечественного налогообложения позволяют обратиться к принятой мировой практикой формуле:

Таким образом, формула средневзвешенной стоимости капитала будет иметь такой вид:

Рассмотрев основные определения структуры и цены капитала, представляется возможным более детально рассмотреть, как эти вопросы решаются на практике действующих ФПГ.

В экономическом смысле ФПГ - разновидности (форма) холдинга. Под последним понимается материнская компания, владеющая сетью дочерних, Если материнская (головная) компания имеет контрольные пакеты как среди производственных, так и среди кредитно-финансовых предприятий, то это ФПГ, Но действующим законодательством в России допускается создание групп без образования контрольных пакетов.

В принципе ФПГ может создаваться двумя основными путями:

1. Через скупку (учреждение) дочерних компаний;

2. Через добровольную передачу хозяйственными обществами части (всего) своего капитала одной фирме - головной.

На практике же речь идет о создании обычного акционерного общества (или иной организационно-правовой формы), где участники сами владеют центральной компанией: формируют ее уставной капитал и добровольно передают ей право (часть прав) принятия решений в области собственной хозяйственной деятельности (основание - договор о создании ФПГ). Однако при этом Закон не исключает перекрестного владения акциями.

Согласно ст. 96 Гражданского Кодекса и ст.2 Федерального Закона "Об акционерных обществах", акционерным обществом признается коммерческая организация (общество), уставной капитал которой разделен на определенное число акций, удостоверяющих обязательные права участников общества (акционеров) по отношению к обществу. Акционерный капитал состоит из уставного капитала, добавочного капитала, резервного капитала, фонда накопления и нераспределенной прибыли.

Уставный капитал - это совокупность акций по номинальной стоимости, принадлежащих учредителям (акционерам). Экономическая и практическая роль создания уставного капитала путем размещения акций заключается в возможности оперативного привлечения денежных и материальных средств, необходимых как для начала, так и для продолжения (при необходимости) реальной хозяйственной деятельности. Минимальный размер уставного капитала всегда четко определен (в российской практике для открытого АО - не менее тысячекратной, а для закрытого АО - не менее стократной суммы минимального размера оплаты труда, установленного законом на дату государственной регистрации общества).

В отечественной практике предусмотрено Законом "Об акционерных обществах" формирования резервного капитала в размере не менее 15% от уставного капитала за счет ежегодных (отчислений не менее 5% от чистой прибыли). До 1997 года образование резервного капитала было практически освобождено от налогообложения, а в настоящее время его формирование осуществляется за счет чистой прибыли, как и в других формах предпринимательства.

Основными направлениями использования данного вида капитала являются: а) покрытие убытков; б) погашение облигаций общества; в) выкуп акций общества в случае отсутствия иных средств. Резервный капитал как отчисление из чистой прибыли следует отличать от добавочного капитала - понятия, введенного в нашу практику уточненным Планом счетов бухгалтерского учета (1994 г.). Эти два вида капитала в практической деятельности часто смешиваются, хотя каждый из них имеет свою экономическую сущность. Если резервный капитал формируется за счет чистой прибыли, то добавочный капитал имеет совершенно иную экономическую природу формирования, а именно, разницу в оценках отдельных статей актива баланса. Это прирост стоимости имущества в результате переоценки отдельных статей внеоборотных активов; эмиссионного дохода, который возникает при формировании уставного капитала путем дополнительной эмиссии акций или изменения номинальной стоимости акций); суммы разницы между продажной и номинальной стоимостью акций, вырученной при реализации их по цене, превышающей их номинальную стоимость; третью составляющую добавочного капитала представляет безвозмездно полученные ценности от других предприятий и лиц. Отметим, что сумма добавочного капитала является в значительной мере условной величиной.

Фонд накопления образуется, если это предусмотрено учредительными документами. Фонд накопления показывает рост имущественного состояния предприятия и формируется как за счет прибыли, так и за счет других источников. Размер отчислений в фонд определяется уставными документами,

Структура акционерного капитала определяет преимущество перед другими организационно-правовыми формами, которое заключается в возможности неограниченного привлечения инвестиций через продажу акций юридическим и физическим лицам. Обычно при создании АО учредители определяют размеры инвестиций, необходимых для нормальной хозяйственной деятельности, величину собственных основных и оборотных средств. В процессе приватизации в России общества практически не получили реальных инвестиций, так как средства от размещения акций поступили в распоряжение государства. Ограничение по формам участников-акционеров (так, государственные предприятия, составляющие 90% всех предприятий, не смогли стать участниками АО) в качестве следствия повлекло отсутствие общих интересов у покупателей и поставщиков, которые неизбежно бы появились в процессе взаимного приобретения акций. Мировой опыт показывает, что взаимное владение акциями различных производственных, финансовых, банковских структур является характерной чертой акционирования и важнейшим фактором обеспечения устойчивости АО. Например, в США 66% всех акций предприятий находится у частных лиц, 25% - у других предприятий, 5% - у банков, 4% - страховых обществ и пенсионных фондов. В Японии 25% акции находится у частных лиц, 29% - у других предприятий, 24% -у банков, 16% - у пенсионных фондов и страховых обществ, 1% - у государства и 7% - у иностранных компаний. Более устойчивой считается японская модель Стойник А, Вторичная эмиссия акций. Условная и реальная // Журнал для акционеров, - 1995. - № 7. - С.37..

Рассмотрим структуру капитала при финансово-промышленных группах. Отечественная практика создания ФПГ в большинстве случаев основана на системе участия. В экономической теории под "системой участия" понимается взаимопроникновение капитала (перекрестное владение акциями). Законодательство трактует его как полное или частичное, добровольное или насильственное объединение капиталов. Тогда, схема создания ФПГ по системе участия с точки зрения объединения капитала будет выглядеть следующим образом:

Формирование капитала при системе участия

В приведенной выше схеме возможны несколько вариантов:

а) 100% участие основного общества в уставном капитале дочернего;

б) участие основного общества в уставном капитале < 100%.

Прежде чем дать характеристику каждому варианту, сделаем ряд замечаний по существующему в России опыту. Во-первых, передача пакета акций действующего АО сопряжена с рядом трудностей (наличие нераспределенной части уставного капитала, согласие вышестоящего органа). Во-вторых, размытость понятия "активов", которые должны объединяться, так как сюда можно отнести и вложения в уставный капитал другого акционерного общества, Тогда получается, что вложения в уставный капитал - тоже система участия. В результате учреждается головная (центральная) компания в форме банального ОАО.

Первый вариант системы участия в России практически не действует, так как существует ряд законодательных ограничений по владению акциями кредитных учреждений, страховых компаний и других финансовых участников Например, для паевых инвестиционных фондов не допускается инвестирование 10% и более от стоимости чистых активов, в ценные бумаги одного предприятия, для негосударственных пенсионных фондов ограничений нет.

Таким образом, максимальный размер капитала центральной компании может быть структурно представлен следующим образом (% от величины УК участников):

Промышленные предприятия	100%
Банковские учреждения	20%
Финансовые посредники	от 5% до 25%

Второй вариант предусматривает владение менее чем 100% капитала дочерних обществ. Однако считается, что гарантированный контроль, а также возможность управления капиталом дочерних обществ обеспечивается пакетом акций свыше 50% акционерного капитала. Четко определенного понятия контрольного пакета акций нет.

В этом случае целесообразно выделить две возможных системы участия:

а) доля меньшинств - когда остальные акционеры (кроме головной организации) имеют менее 50% обыкновенных акций этой компании;

б) зависимое общество - когда другое хозяйственное общество имеет более 20% его голосующих акций. ("О порядке отражения в бухгалтерском учете отдельных операций, связанных с введением в действие первой части Гражданского кодекса РФ" Приказ Минфина РФ от 28 июля 1995 г. № 81).

Тогда, структура капитала будет выглядеть таким образом:

Капитал головной компании (% от УК участников)

	Доля меньшинств	Зависимое общество
1 Предприятия	49%	20%
2 Банки	20%	20%
3 Финансовые посредники, инвестиционные фонды, страховые компании,	5%	5%

Характеризуя такого рода систему участия, П.Самуэльсон отмечал, что "иногда бывает достаточно и тысячи долларов для получения возможности решающего воздействия на компанию, активы которой составляют более одного миллиона долларов, в случае эффективного функционирования холдинговой системы Самуэльсон П.А. Экономика. - М.: Алфавит, 1993, - С. 105..

Различные формы слияния промышленно-торгового и банковского капитала, образующие общий капитал, определяются целями, задачами и особенностями их функционирования. Формы проникновения капитала возможны следующие:

- материнская компания - промышленно-торговый капитал, а дочерняя - финансово-банковское учреждение. В таком случае материнская компания подчиняет себе деятельность финансово-банковской сферы и превращает кредитные и страховые компании в свои дочерние предприятия. К сожалению, наши кредитные институты обладают недостаточными финансовыми ресурсами для финансирования российской промышленности и, как правило, могут играть роль посредников. При этом выгодное положение посредников на финансовом рынке обеспечивает банкам реализацию целого ряда направлений тесного сотрудничества с индустриальными отраслями. Промышленные компании переплетаются с банками на первичном рынке акций, когда кредитные институты выступают в роли гарантов, подписчиков и агентов по размещению выпусков ценных бумаг. Связи укрепляются благодаря механизму вторичного биржевого рынка, когда банки наряду с другими финансовыми структурами, да и сами промышленные и торговые компании осуществляют сделки по купле-продаже ценных бумаг. В процессе совместных операций по эмиссии и обороту ценных бумаг имеет место эффект разбухания фиктивного капитала. Он выражается в превышении рыночной стоимости акционерной собственности над реальной стоимостью действительного капитала;

- материнская компания - финансово-банковские учреждения, а дочерние - торгово-промышленные компании. В этом случае банковский капитал, осуществляя диверсификацию своих инвестиций, перетекает в сферу производства и обращения, приобретая контрольные пакеты акций промышленных и торговых фирм. Наглядным примером отечественной практики являются ОНЭКСИМбанк, МЕНАТЕП, банк "Империал".

В диссертации рассматриваются ФПГ, основанные по первому варианту. В нашем случае, к сожалению, мы не можем говорить о стоимости ФПГ в целом, так как каждое предприятие действует как юридически самостоятельное лицо со своими активами, а создание центральной компании ведет к передаче части своих активов практически формально: оплатив свою часть акций материнской компании фактической передачи активов не происходит. Другой момент, который также не предоставляет возможности реально оценить и структуру, и стоимость капитала - наличие финансовых институтов, чья деятельность на финансовом рынке имеет особенности в налогообложении и обращении.

Как показала практика, проведение анализа структуры и стоимости капитала ФПГ достаточно затруднительно, что объясняется методическими особенностями. В частности, в процессе проведения анализа действующей в Алтайском крае ФПГ "Сибагромаш" автор выявил следующие причины:

- во-первых, непредоставление отчетных данных многими участниками (ТОО "Шина", СП 000 "Харбин" и др.);

- во-вторых, различие структур капиталов участников группы, что определяется спецификой производственной и иной деятельности (например, ОАО "Сталелитейный завод" и АО "Сибгипросельмаш", которые имеют различный удельный вес заемного капитала в общей структуре капитала);

- в-третьих, особенности учетной политики предприятий - участников группы, имеющих различные организационно-правовые формы;

- в-четвертых, долевое участие в капитале (в результате анализа консолидированной отчетности была выявлена методологическая ошибка при определении консолидированной величины уставного капитала группы);

- в-пятых, трудности определения рыночной стоимости акций ФПГ (как правило, акции "Сибагромаш" практически "не торгуются" на фондовом рынке, поэтому расчет рыночной стоимости в соответствии с требованиями, предъявляемыми нормативной базой, является проблематичным).

Аналогичные сложности возникают и при анализе структуры капитала ФПГ, действующих де-факто. На наш взгляд, в рамках ФПГ для определения структуры и цены капитала необходима разработка методических подходов с определением ряда показателей для каждой группы участников (с учетом производственной направленности).

Отметив методические трудности осуществления анализа структуры и цены капитала в отечественных условиях рассмотрим структуру капитала ФПГ "Сибагромаш" (по данным консолидированной отчетности за I полугодие 1997 г.).

Уставной капитал, равный 375 447 703 тыс. руб., представлен обыкновенными акциями 22 участников промышленных предприятий с одинаковой номинальной стоимостью 1000 рублей. Определение структуры капитала и его стоимости по итогам анализа консолидированной отчетности практически невозможно. Автор отмечает, что консолидированная отчетность не дает полного информационного обеспечения (суммы долга, долей долга и акционерного капитала). Учитывая, что информация по данному вопросу представляет интерес для инвесторов, целесообразно разработать соответствующую методику.

Практика проведения финансового анализа консолидированной отчетности показала, что необходима выработка определенного подхода к его осуществлению. Так, в результате расчетов показателей финансовой устойчивости ФПГ "Сибагромаш" за I полугодие 1997 г. были получены величины, которые не отражают, а вернее нивелируют, реальную ситуацию (что подтверждает данная таблица).

Таблица 2

Наименование коэффициента	Рекомендуемое значение	Расчетное значение
концентрации собственного капитала		0,775
финансовой зависимости		1,289
концентрации заемного капитала		0,228
структуры долгосрочных вложений		0,0136
долгосрочного привлечения заемных средств		0,047
соотношения заемных и собственных средств	<0,7	0,294
маневренности собственного капитала	0,2-0,5	-0,0513
структуры заемного капитала		0,043

Так, например, расчет коэффициента маневренности собственного капитала оказался невозможен в результате отрицательного значения величины суммы консолидированных оборотных средств (-20231544)! По нашему мнению, невозможность применения к консолидированной (сводной) отчетности традиционных методик финансового анализа обуславливает необходимость разработки рекомендательно-нормативных показателей для групп участников, имеющих одинаковую производственную направленность.

Изложенное выше позволяет нам сделать следующие выводы:

во-первых, специфика формирования капитала финансово-промышленной группы определяется наличием в ее структуре банковских учреждений, финансовых посредников и промышленных предприятий;

во-вторых, в отечественной практике преобладает система участия, когда учреждается центральная (в структуре которой преобладает акционерный капитал);

в-третьих, функционирование предприятий в составе финансово-промышленной группы позволяет оптимизировать в определенных рамках цену и структуру капитала;

в-четвертых, недостаточно высокий уровень развития сектора корпоративных долговых ценных бумаг определяет значительную долю в структуре капитала ФПГ кредитов и займов, выданных кредитными учреждениями;

в-пятых, банковский капитал, функционирующий в режиме пониженных ставок и в условиях большей гарантии возврата, имеет возможность обслуживать относительно большую величину оборотного капитала;

в-шестых, концентрация в рамках группы позволяет расширить возможности финансирования за счет дополнительной эмиссии акций;

в-седьмых, некоторая оптимизация структуры капитала достигается при осуществлении в рамках ФПГ инвестиционного проекта;

в-восьмых, определение структуры и, соответственно, цены капитала группы как консолидированного участника не представляется возможным в силу особенностей отечественной экономики;

в-девятых, реальную экономию капитала можно оценить только на основе конкретных денежных потоков;

в-десятых использование зарубежных теорий определения стоимости капитала требует учета особенностей российской экономики.

Рассмотрение теоретических и практических аспектов формирования и использования капитала ФПГ позволяет отметить, что в условиях объединения заложены потенциальные возможности улучшения структуры и цены капитала, прежде всего за счет привлечения более дешевых средств. Важнейшим направлением финансового менеджмента является управление денежными потоками. Решение данной проблемы рассмотрим в следующем параграфе.

2.3. Денежные потоки и управление дебиторской задолженностью в ФПГ
Для более полного раскрытия структуры и стоимости капитала, необходимо рассмотреть денежные потоки, которые возникают в процессе функционирования любого хозяйствующего субъекта. Понятие денежного потока достаточно широко используется в международной практике, и не так давно применяется в России. Как правило, денежные потоки рассматриваются в литературе в двух аспектах:

- денежные потоки, которые генерируются в результате использования авансированного капитала при реализации какого-то проекта;

- денежные потоки, которые формируются в условиях функционирующего предприятия в результате всех видов его хозяйственной деятельности.

В зарубежной практике они делятся на потоки, получаемые в результате трех основных направлений деятельности: текущей, инвестиционной и финансовой.

Следует понимать "приток" и "отток" денежного потока, при этом "приток" может образовываться в результате индивидуального кругооборота средств данного предприятия, но в него могут входить и другие внешние источники (от займов и кредитов до бюджетного целевого финансирования или получения средств в результате внутрикорпоративного перераспределения). Движение денежных потоков предприятия представляет непрерывный процесс.

В то же время часть денежных средств на предприятии будет обосабливаться и образовывать определенные денежные фонды (финансовые ресурсы). Каждое направление использования таких фондов имеет соответствующий источник. По стандартам бухгалтерской отчетности пассивы и собственный капитал представляют источники, а активы - использование денежных средств.

Нельзя четко и однозначно определить момент возникновения и исчезновения денежных средств. Результат деятельности предприятия - конечный продукт - представляет собою совокупность затрат сырья, основных средств и труда, и в конечном результате оплачивается денежными средствами. Продукция затем продается либо за наличные, либо в кредит. Продажа в кредит влечет за собой дебиторскую задолженность, которая в потенциале превращается в наличность. Если продукция реализуется по цене, выше всех расходов, то будет получена прибыль, если нет - убыток. Объем денежных средств - величина непостоянная и будет зависеть от производственного цикла, объема продаж, инкассации дебиторской задолженности, капитальных расходов и финансирования.

Величина запасов сырья, незавершенного производства, запасов готовой продукции, дебиторской задолженности и подлежащего оплате коммерческого кредита колеблются в зависимости от реализации, производственного графика и политики в отношении основных дебиторов, запасов. Денежные средства присутствуют в каждой цене прямо или опосредствовано.

В приложении 8 хотелось обратить внимание на элементы, выделенные курсивом [выделение наше - О.Б.]. На наш взгляд, схема, предложенная Ван Хорном, отражает не все потоки. Хозяйствующие субъекты вступают в финансовые отношения с бюджетом (посредством уплаты налогов), с внебюджетными фондами (социальные платежи). Поэтому, видится целесообразным внести данные элементы.

В зарубежной экономике накопление собственного денежного капитала в процессе образования денежной наличности получил название кэш-фло (от англ. cash- деньги, денежная наличность, flow - поток, течь). Показатель кэш-фло означает ту часть денежных средств, которая остается у хозяйствующего субъекта за определенный период хотя бы и временно, до дальнейшего их распределения. Она равна сумме чистой прибыли, амортизационных отчислений и других денежных запасов/неиспользованных денежных средств:

Балабанов И.Т, процесс образования денежной наличности представляет для хозяйствующего субъекта следующим образом:

На наш взгляд, схема не совсем верна. В частности, переоценка стоимости основных фондов и нематериальных активов не приводит к реальному увеличению денежной наличности. Кредиторская задолженность, отражающая суммы обязательств предприятия перед поставщиками, работниками по оплате труда, бюджетом несомненно влияет на образование денежной наличности, но„ очевидно, при оттоке. Более уместным, на наш взгляд, будет включить дебиторскую задолженность. В то же время упущены такие значимые, по нашему мнению, элементы как капитал, целевое и специальное финансирование, займы. Поэтому, более полную характеристику образования денежных потоков дает рис.приложения 8.

В рамках функционирования одного хозяйствующего субъекта рассмотреть денежные потоки относительно просто, так как, начиная с 1996 г. действует стандарт, но которому предприятия должны составлять Отчет о движении денежных средств. Данный документ финансовой отчетности отражает поступления, израсходования и нетто - изменения денежных средств в ходе текущей хозяйственной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия, таким образом приток и отток денежных средств осуществляется по трем направлениям. Рассмотрение их содержания, по нашему мнению, отражает влияние "неналичных" денежных потоков.

В разделе операционной (производственно-хозяйственной) деятельности отражаются те финансовые показатели, которые используются при расчете чистой прибыли. Сюда включаются такие операции поступления денежных средств, как оплата покупателями поставленных товаров или оказанных услуг; проценты и дивиденды, уплаченных другим компаниям; поступления от реализации внеоборотных активов.

Отток денежных средств вызывается такими операциями, как выплата заработной платы; выплата процентов по займам, предоставленным компании различными заимодателями; оплата продукции и услуг; расходы по выплате налогов и др. Эти статьи корректируются на величины поступлений и расходов начисленных, но не требующих использования денежных средств.

Инвестиционная деятельность охватывает в основном операции, относящиеся к изменениям во внеоборотных активах: долгосрочные инвестиции в ценные бумаги, материальные и нематериальные долгосрочные активы. В качестве примера могут быть приведены такие операции, как реализация и покупка недвижимого имущества, продажа и покупка ценных бумаг, предоставление долгосрочных займов, поступления от погашения займов.

Финансовая деятельность включает такие операции, как изменения в долгосрочных обязательствах и собственном капитале- Сюда включают вклады владельцев предприятия, акционерный капитал, покупку и продажу собственных акций, выпуск облигаций, выплату дивидендов, процентов по вкладам, погашение долгосрочных обязательств.

Следует отметить, что в последнее время в отечественной финансовой литературе, основанной на недостаточно критическом переводе западной, уделяется большое внимание анализу и планированию денежных потоков. И это справедливо, однако не следует забывать, что в хозяйственной практике многие предприятия и в условиях административно-командной экономики составляли так называемые платежные планы, в которых отражались все поступления и платежи подекадно. Предоставление платежного календаря было необходимым условием для получения кредита, в случаях, когда предприятие находилось на особом режиме кредитования, К сожалению, ни один автор, рассматривая процедуры планирования денежных потоков, не обращает внимания на различия, рекомендуемые международными стандартами. Так, широко используемый в зарубежной практике бюджет движения денежных средств и регулируемый стандартом SFS95-SCF рассматривается в тесной увязке изменений активов и пассивов баланса и позволяет управлять ликвидностью предприятия. В других теориях план движения денежных средств непосредственно связан с прогнозом активов и пассивов.

Опыт осуществления финансово-хозяйственных операций отечественных предприятий показывает наличие определенных отклонений от зарубежных аналогов. В связи с этим, по мнению Ковалева В.В., целесообразно несколько видоизменить состав направлений видов деятельности, связанных с движением денежных средств. В частности, им предлагается существующий перечень направлений дополнить "Прочие", где будут отражаться прочие операции с денежными средствами, использование фонда потребления, целевые финансирование и поступления, безвозмездно полученные денежные средства и др. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций, Анализ отчетности. - 2-е изд., перераб. и доп. - М,: Финансы и статистика, 1997.- 318с.

На наш взгляд, данная классификация позволяет учесть особенности российской действительности. В качестве другого аргумента приведем существующее мнение о содержании "Отчета о движении денежных средств", в котором данному документу определяется значение контроля налогооблагаемой базы предприятия, а не реального инструмента управления финансами.

Рассмотрев общетеоретические аспекты формирования денежных потоков, перейдем к их анализу в ФПГ.

Во-первых, как правило, ФПГ не ограничивают свою деятельность исключительно производством одного вида продукта: существует диверсификация. Таким образом, денежные потоки необходимо выделять для конкретного продукта. Входящие потоки: амортизационные отчисления, чистая прибыль, дебиторская задолженность, средства спецфондов. Но при планировании необходимо учитывать только ту долю, которую представляют собой затраты на данный продукт. Соответственно и исходящие потоки. (Амортизационные отчисления - в случае консолидированного плательщика).

Во-вторых, возможность существования ФПГ в статусе консолидированного плательщика имеет значение для определения налогооблагаемой базы, что является достаточно значимым. Рассмотрим пример. В условиях действующей системы налогообложения предусматривается льгота для консолидированного налогоплательщика - освобождение от уплаты НДС при осуществлении внутрифирменных поставок. На практике данный механизм не функционирует. Например, исходя из ставки в 20% это, например, при объеме внутрифирменного оборота в 10 мдрд. рублей составит порядка 1,6 млрд. рублей или 16%. И это только по одному виду налога! Сегодня действующее предприятие уплачивает порядка 16-18 видов налогов, которые дифференцированы по уровням: федеральный, субъектов федерации и местные. Причем, каждый из участников группы, выступая отдельным юридическим лицом, не получает никакого преимущества. Так, проведенные нами исследования налоговых платежей предприятий, входящих в ФПГ "Сибагромаш", позволяют подчеркнуть следующие моменты:

а) произошло увеличение доли начисленных налогов (с учетом инфляции данный показатель в 1993 году составил 22,2%, в 1994 - 34,8%, в 1995 -34,5%. в 1996-30,5%);

б) изменились за рассматриваемый период ставки по налогам (см. прил.9), что в начисленных суммах составило по итогам величину порядка 1800 млн. руб.;

в) произошло увеличение базы налога на имущество (в результате переоценок стоимость основных средств возросла в 3470 раза за период 1992 -1996 года);

г) аналогичная ситуация с базой налога на содержание милиции и нужд учреждений народного образования (в связи с изменением минимального размера оплаты труда в 35 раз);

д) изменение в сторону увеличения базы налогов, уплачиваемых с выручки от реализации (в связи с ростом цен на производимую продукцию по отношению к 1993 году материалов в 20 раз, энергоснабжения в 16 раз, транспортных расходов в 16 раз);

е) увеличение бартерных сделок и зачетов в объеме реализации (от 5% в 1993 году до 81% в 1996 году);

ж) объем реализации является базой для исчисления таких налогов, как на пользователей автомобильных дорог, местных - на содержание жилищного фонда и объектов социально-культурной сферы. При обороте среди участников ФГГГ полуфабрикаты и услуги, передаваемые по технологической цепочке, дважды, трижды подвергаются влиянию таких налогов, что в результате ведет к повышению цен, а для ФПГ в целом - к ухудшению финансового состояния, к вымыванию оборотных средств. По итогам переплата по этим налогам в 1993 году составила 215 млн. рублей, в 1994 - 415 млн. руб., в 1995 -1690 млн. рублей, за 1996 - 1276 млн. рублей.

Рассмотренный нами пример преследует цель отражения влияния налогообложения на величину дохода и прибыли. Динамика начисления налога и реальной уплаты на 1 рубль дохода продукции приведена в таблице.

Таблица 3

Начисление и уплата налогов на 1 рубль дохода

Годы	Начислено на 1 рубль	Уплачено на 1 рубль	%, уплаченных от начисленных
1992	32 коп.	38 коп.	118,75
1993	53 коп.	42 коп	79,24
1994	43 коп.	31 коп.	72,09
1995	32 коп.	24 коп	77,42
1996	44 коп.	23 коп	52,2

Данные показывают увеличение величины начислений при одновременном снижении величины фактически оплаченных в следующих условиях распределения расходов на один рубль прибыли.

Таблица 4

Распределение затрат на один рубль прибыли

Годы	Матери алы и ТЗР	Зарплата	Электро-энергия	Топливо	Амортизация	Прочие	Налоги и внебюджетные фонды	Всего
1994	58	13	15	5	5	9	43	148
1995	61	12	14	7	8	11	32	145
1996	72	11	18	8	13	7	44	173

То есть предприятие работает себе в убыток. Рассматривая состав затрат отметим увеличение доли расходов на материалы (по сравнению с 1994 годом - на 24%), электроэнергию - на 20%, топливо - на 60%, амортизации -на 160%, налоги - 2,3%, в то время как снижение происходит только по статьям заработной платы - на 15,3% и прочие - на 22,3%, Таким образом, условно-постоянные затраты в рамках ФПГ могут быть сокращены, хотя анализ функционирования взятого в качестве примера предприятия показывает несколько иную картину. В ходе исследования был выявлен источник такого изменения - амортизационные отчисления, налоги, прочие. По проекту Налогового кодекса РФ предусматривается отмена всех налогов с выручки (т.е. исключаются налог на пользователей автомобильных дорог, на содержание жилищного фонда и объектов социально-культурной сферы). Отменяется понятие "себестоимость" и налогооблагаемая база будет определяться как П-Т-Н-Р, где П - налогооблагаемая прибыль (руб.), Т - выручка от реализации продукции (работ, услуг), (руб.); Н - уплаченные налоги (руб.), Р - деловые и производственные расходы, связанные с осуществлением производственной и другой экономической деятельности (руб.). Отмена авансовых платежей, на наш взгляд, будет иметь двоякое значение, с одной стороны, использование сумм авансовых платежей приведет к увеличению оборачиваемости оборотных средств, а, следовательно, и величине прибыли, с другой - поставит перед руководителем вопрос об эффективном использовании данной суммы. Выделим основные направления денежных потоков среди участников ФПГ (перечень примерного состава денежных потоков в ФПГ см. в прил. 10).

Схема Денежные потоки в ФПГ

Перечисленные в приложении 10 потоки определяют далеко не все направления, так как оптимизация во времени величин денежных потоков оказывает влияние на такие факторы как величина оборотных средств, среди которых следует выделить запасы, а также дебиторскую задолженность.

Практика показывает, что определение конкретной величины денежного потока затруднена вследствие:

а) диверсифицированности деятельности участников группы;

б) практического отсутствия определенной финансовой стратегии (как правило, в рамках ФПГ в сегодняшних условиях и в "нестратегических" отраслях преследуется цель "выживания");

в) объединения части активов участников группы,

В-третьих, анализ деятельности действующих в Алтайском крае ФПГ показал, что состав денежных потоков имеет определенные отличия. Предварительно отметим, что: во-первых, координирующую роль осуществляет Центральная компания в "Сибагромаше" и ОАО "Золотое зерно Алтая" в группе, действующей де-факто; во-вторых, приводимая структура денежных потоков разработана нами в связи с тем, что данной проблеме в ФПГ не уделялось должного внимания.

В группе, где кредитные учреждения ведут осторожную политику в части финансирования и кредитования, для центральной компании (или ее аналога в "Золотом зерне Алтая") главной функцией будет выступать перераспределение потоков денежных средств.

Величина и направление конкретного потока определяется в зависимости от потребности участника. Например, для производства (оценочно) 800 тыс. т зерна колхозу "Заря Алтая" необходимо 10 млрд. руб. (закупка ГСМ и др.), из которых реально можно привлечь (за счет бартерных операций) 3 млрд. В рамках группы происходит перераспределение временно свободных средств участников (АГУ, АГТУ) в форме вексельного кредита на 6 месяцев под 33% годовых, в то время как банковская ставка составляет 70-80%. Таким образом, наличие изученного объема рынка по производству (колхозы, совхозы), переработке (хлебокомбинаты, мельница), а также реальной обеспеченности денежными средствами, позволяет сформировать основные потоки с определением их величины.

Несколько другой подход в ФПГ "Сибагромаш", основанный на сосредоточении производственного потенциала и ЦК на одной территории.

Приведенная нами структура денежных средств (прил. 11) рассмотрена по методике консультационной группы "БИТ". В результате анализа выявлено превышение расходных потоков над доходными, что определяет необходимость привлечения дополнительных средств в сумме 1239874 руб. на осуществление текущей деятельности. Определяя приоритетным выплату заработной платы в текущем периоде (с учетом поступлений от реализации в последующем) принято решение воспользоваться краткосрочным кредитом КБ "Алтай-бизнес-банк". Оптимизация величины денежных потоков и в данном случае наблюдается за счет привлечения более дешевых кредитных средств (КБ "Алтай-бизнес-банк" предоставлял кредиты при пониженных на 3-5 пунктов процентных ставок), а также наличием организованного рынка сбыта. Наличие сводного плана движения денежных средств позволяет определить необходимую величину денежных средств и источников их привлечения. В то же время необходимо отметить, что в практике деятельности ФПГ, объединяющих убыточные промышленные предприятия, денежные потоки в основном характерны для основной деятельности.

В-четвертых, отечественные ФПГ, как правило, ориентированы в основном на внутренний, российский рынок. В Алтайском крае привлечения группами средств из внешних источников не было. Это является отличительной особенностью, так как, например, в ТНК структура денежных потоков материнских и дочерних фирм включает дивиденды и платежи типа "роялти^, что оставляет право каждому определять свои потребности самостоятельно. В наших случаях "выплата" дивидендов зачастую выступает номинальным показателем,

Оптимизация денежных потоков достигается за счет эффективного управления. В международной практике существует несколько вариантов моделей управления наличностью. По модели оптимального размера заказа накладные расходы хранения наличности, т.е. процент по рыночным ценным бумагам, от которого отказывается фирма, сопоставляется с постоянными расходами по переводу ценных бумаг в наличность и обратно. Однако, в этом варианте наличные выплаты редко поддаются точному прогнозированию.

Разработанная в 1952 году модель Баумола основана на наличии у предприятия определенного уровня денежных средств, величина которых в процессе деятельности пополняется. Модель предполагает, что все поступающие средства от реализации товаров и услуг инвестируются в краткосрочные ценные бумаги, что в условиях рынка практически неприемлемо.

Другая модель - стохастическая, Миллера-Ора. Суть ее заключается в установлении контрольных границ, таких что, когда объем наличности достигает верхней границы, совершается перевод наличных средств в ценные бумаги, а когда он опускается к нижней границе, проводится обратная операция. Среди множества моделей наиболее проста модель Миллера-Ора.

В качестве фактора невозможности применения этих моделей относительно российской действительности необходимо выделить достаточно слабый уровень развития отечественного фондового рынка, который не позволит использовать в полном объеме предложенные варианты.

Приведем пример использования модели Баумола для определения политики управления наличностью в ФПГ "Сибагромаш" Предположим, что денежные расходы компании в течение года составляют 100 млрд.рублей Процентная ставка по государственным ценным бумагам в отечественной практике - показатель меняющийся. Определим для примера в 40% годовых, а затраты, связанные с каждой их реализацией (что тоже является изменяющейся величиной) составляют 20000 рублей. Следовательно, Q = 0,1 млрд. руб. = 100 млн. руб.

Средний размер денежных средств на расчетном счете составляет 50 млн.руб. Общее количество сделок по переводу ценных бумаг в денежные средства зэ год составит:

Политика ФПГ должна быть таковой: как только средства на расчетном счете истощаются, ФПГ должна продать часть ценных бумаг на сумму примерно в 100 млн. руб., почти с ежедневной периодичностью. На практике это нереально: во-первых, примерные величины данных для расчета по фондовому рынку; во-вторых, недостаток средств не позволяет ФПГ иметь в активах какие-либо финансовые инструменты; в-третьих, изменяющаяся нормативная база вносит определенные коррективы в величины необходимых средств

Обобщив вышеизложенное, сделаем следующие выводы:

во-первых, функционирование предприятий в составе ФПГ в принципе позволяет оптимизировать величину и направления денежных потоков за счет перераспределения средств в рамках группы и использования льготных условий кредитования;

во-вторых, специфическим аспектом в формировании денежных потоков финансово-промышленных групп выступает увеличение удельного веса денежных средств кредитных и финансовых институтов;

в-третьих, значительную роль играет для определения величины потоков в условиях российского рынка действующая система налогообложения,

в-четвертых, введение консолидированного налогоплательщика для финансово-промышленных групп одновременно с преимуществами остро поставит вопрос о ведении единой учетной политики и бухгалтерской отчетности;

в-пятых, применение и использование международных теорий управления наличностью в российских условиях недостаточной развитости фондового рынка, аномальных учетных ставок, сильной инфляции имеет ограниченный характер.

В рыночных условиях России особо остро встал вопрос управления дебиторской задолженностью. Это связано с колоссальным и неуправляемым ростом взаимных неплатежей, которые оценочно в октябре 1997 г. превысили 710 трлн. руб. Нарастание взаимных неплатежей вызвано рядом объективных и субъективных факторов. В качестве объективных выступают не подлежащее контролю свободное повышение цен в результате либерализации; опережающее увеличение цен на сырьевые ресурсы, обладающих большей эластичностью, чем конечная продукция предприятий, ориентированная на реальную платежеспособность населения; удорожание продукции в связи с сокращением объемов производства и неизменностью размера постоянных затрат. Субъективные факторы - общее ослабление финансовой дисциплины, частые случаи злоупотребления аппарата управления, когда свободные денежные средства при наличии невыплаченной заработной платы оседали в форме льготных депозитов на рублевых и валютных счетах с несомненной взаимной выгодой как для финансовых посредников так и для управляющих предприятий.

Сегодня дебиторская задолженность выполняет для хозяйствующего субъекта роль денег, которые еще называют "квазиденьги". Цепочка неплатежей ведет к осуществлению производственного процесса без обеспечения соответствующей денежной массой, что в результате приводит к вытеснению кредита (стоимость банковского кредита во многих случаях выше) и тогда дебиторская задолженность выступает в виде товарной ссуды.

Достаточно сильное отрицательное влияние на рост дебиторской задолженности оказывает крайне жесткая монетарная политика, проводимая Центробанком России, при которой агрегат М2 составляет примерно 12-14% ВВП при потребности, по данным института экономики Академии наук, 20-25%.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5